西普尼撞紫金，抽签变赌局。
金表行业细分龙头西普尼开启招股，申购时间9月19-24，市值上限17个亿，发行数量1060万股，B方案公开10%，无基石无绿鞋。
先说业务。西普尼成立于2013年，是一家专注贵金属手表的品牌制造商，自主研发的“超分子硬金”技术是卖点。公司核心品牌“HIPINE”2024年按GMV计为中国金表及足金手表市占率第一，分别达27.08%和28.96%。此外还有副品牌“GOLDBEAR（金熊）”，品牌矩阵完整，走的是大众金表路线，定价亲民，主打二三线城市中等收入人群。
渠道方面，公司SKU超10,000个，全国有3000多个零售网点，客户包括老凤祥、周大生、中国珠宝等传统金饰头部玩家。业务模式采用OBM+ODM双轮驱动，一边打造自主品牌，一边为其他珠宝客户做代工，利润来源比较多元。
再看业绩。2022至2024年，公司营收从3.24亿增长至4.57亿，三年复合增长率18.76%；净利润则从0.25亿提升至0.49亿，复合增速达41.80%。毛利率从不到20%提升至27%，2025年前五个月更是飙到31%。净利率也从7.58%提升至今年前五个月的18.52%。盈利质量越来越好，看得出公司在产品结构和定价上有在持续优化。
但账面也并不轻松。截至2025年5月31日，公司账上现金仅为591万元，经营现金流为-1055.8万元。这种流动性压力也是其加速上市的主要动因之一。
这次IPO的结构属于典型的小票控盘局。公司拟全球发售1060万股，招股价27.00至29.60港元，无基石、无稳价人、无绿鞋机制。采用机制B，公开发售固定为10%，不设强制回拨。按中间价28.30港元计，总募资额约3.0亿港元，其中公开部分仅约3000万港元。发行后总市值约为15.88亿至17.41亿港元，上市即全流通。
盘小、货少、全流通、方案B，一看又是标准的“全员抽签局”。热度怎么样？截至9月22日下午5点半，十大券商合计孖展超购186.78倍，预测全市场总超购倍数为216.66倍。
紫金分流是个大问题，拉一下本周三股的孖展数据就能发现，紫金对剩下两票吸血严重。
其实也在意料之中，对于资金有限、只能选一个的新股投资者来说，绝大多数人会优先紫金。紫金是资源类央企，背景硬，体量大，有真实业绩支撑，还有基石参与，属于大资金更愿意上的项目。相比之下，西普尼在这轮打新潮中，注定是“配角”，这一点直接对其申购情绪构成分流打击。
从估值来看，若以中位价28.3港元发行，对应2024年净利润计算，市盈率约31倍，考虑到其所在的传统消费制造板块，这一估值水平不低。珠宝行业的成熟玩家如老凤祥、六福在A港两地的估值常年维持在10-15倍左右。西普尼虽小而美，但成长天花板有限，估值谈不上便宜。
还有一点值得注意，公司历史融资节奏偏慢，2017年至2023年估值仅从5亿增长至7.7亿人民币，年化复合增速不足8%，说明资本市场对其商业模式和增长预期始终偏谨慎。直到2023年才引入地方国资（金银谷投资）作为第二大股东，为IPO铺路。
保荐人平安资本香港历史战绩也不突出，过去5个项目中，首日上涨的有3个，整体表现中规中矩。也就是说，这票并非那种投行带得动、有人护盘的项目。
从成本端来看，招股书显示，按28.3港元计，本次发行总费用约为4460万港元，占募资额的14.87%。这一比例在当前IPO项目中不算低，反映出项目操作成本较高，留给公司用于发展的资金其实也就2.5亿左右。
总价一下，这票质地不错，品牌运营能力和盈利质量也在提升，奈何和紫金撞车，并且无基石、无稳价、无绿鞋，资金信心偏保守。但是考虑到B方案的不败神话，以及不同集团和160在最近的小票逆袭，Cris还是决定小摸一手，以防紫金水签。
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